美國房貸利率創下七年來的新高、全球中央銀行的外匯存底暴減600億美元、美國十年期國債利率上揚至3.10％、來到2011年的新高點、追蹤新興市場債券的摩根新興市場債券ETF基金（iShares J.P. Morgan USD Emerging Markets Bond ETF），到5月下半月已經創下5％的跌幅，外加過去三年舉債金額暴增的新興科技公司，償債與借新還舊的壓力大增，量化寬鬆政策退場的宿醉，正在全球蔓延當中。
5月中旬，紐約聯準會例行公布美國國債的「託管餘額」，這個統計反映各國中央銀行持有美元外匯存底的增減趨勢，5月9日的美國國債託管餘額是3.04兆美元，較今年3月的高點3.11兆美元，減少了600多億美元，訊息非常明確：「新興市場的中央銀行，為了緩和資金外流、匯率貶值的壓力，大力護盤的結果，使得各國央行的外匯存底出現顯著下滑的趨勢。」
這個趨勢當然與美元匯率突然轉強有關。表面上看，美元匯率指數在5月18日是93.66，與去年同期的97.22相比較，還貶值了3.6％，但是，美元匯率從去年底至今年3月，在89點上下做了長達12周的打底，第二季一開始就展現強勁的漲勢，短短5周升值超過4％，而且還在持續創下年度新高。
這段期間，阿根廷披索、土耳其里拉等貨幣都出現近乎崩盤的貶值，施行釘住美元的聯繫匯率制度的香港，也出現匯率頂住7.85港幣兌一美元的貶值天花板，資金大量外流的現象。港幣資金外流從3月中旬至今，已經持續兩個月，其間一度迫使香港金管局13度在市場進行干預，金額高達513億港元。
在量化寬鬆創造的低利率環境下，新興市場國家與企業大量發行債券，如今正面臨美元匯率上揚、借貸利率上升的負面循環壓力，國際清算銀行統計，從上一次金融海嘯爆發前的2007年底，到2017年9月底為止，新興市場國家發行的美元債券總額，增加了11兆美元；而國際債券網站CreditSights的統計則發現，光是2017年一年，新興市場國家就增發了4,500億美元的債券，當然又是創下歷史新高。
在美元公債接近零利率的環境下，許多新興市場的政府與企業，大量發行低利率美元債券，以降低借貸成本，部分國家例如阿根廷，甚至鼓勵本國企業或是外資，借貸低利率的美元，換匯進入阿根廷購買年息高達25％的短期國庫券（Lebac bond），然而，這種借美元套本國高息的財務操作，今年成了小型金融風暴的重災區，阿根廷披索匯率在一年之內貶值近5成、土耳其里拉一個月貶值17％，過去幾年在美元與新興市場套利操作的熱錢，如今紛紛淪為災民，蜂擁而出已經不求保本，但求不要血本無歸即可。
這場量化寬鬆的宿醉至今還在蔓延，喝了烈酒的新興市場率先倒地，其他大量舉債的企業，當然也包括美國的科技公司在內，很快也會面臨飲酒過度的後遺症。
科技公司的舉債增加是個奇特的現象，傳統上，新創的科技公司高度仰賴創投基金與私募基金的股權投資，在債券市場並不活躍，資金供應者面對高度的創業風險，同一筆資金當然選擇可能暴漲數百倍的股權投資，而不是收息有限的債券，特別是在零利率的環境下，新興的科技公司的債券是債券投資者排在後面的選項。
然而，在FAANG引領的科技龍頭股票狂潮中，科技公司的債券突然成為市場搶手貨，科技公司的發債金額，佔彭博資訊的投資等級企業債券指數（Investment grade corporate bond index, NYSEARCA:LQD）的比重，從2014年初的5％左右一路向上攀升，到去年第四季已經增加到8％。以投資等級債券發行餘額約5兆美元的規模計算，科技公司在過去四年半，新增了1,500億美元的企業債餘額。
類似的債務泡沫在過去不斷發生，例如1999年網路泡沫破滅之前，美國的電信公司以建設高速光纖網路為題材大量發債，電信債券佔LQD比重從8％暴增到13％，結果在網路泡沫破滅後，美國電信公司類股的股價指數連續3年都出現三成的跌幅，整個產業的總市值最多跌掉八成；而後，金融股成為債券市場發展的主力，從04年到07年，金融類股發債佔LQD比重從35％增加至45％，隨後就引爆金融海嘯。
接著是2011年之後的油價大漲，獨立能源公司大量發債，佔高收益債指數成分比重，在11年至14年之間從6％暴增到9％，而後國際油價崩跌，同樣又引發一次能源股的崩盤。這次的科技公司舉債泡沫，最具代表性的是像特斯拉這樣的新興產業龍頭，出現企業債信被評為垃圾等級，公司股價卻一路狂漲的「背離」奇蹟，以過去幾次發債大增的產業都發生股價崩盤的歷史經驗來推估，這次科技股發生泡沫的機率，恐怕只是規模大小的問題而已了。
標準普爾信評公司統計，2017年底評等的企業，有37％被列為超高負債企業，比2007年金融風暴前夕還高出5個百分點，企業債務泡沫現象明顯，雖然不會立即破滅，卻是聯準會與各主要國家中央銀行，再次面臨挑戰的新課題。
(工商時報/主筆室)